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啤酒：旺季漸至，如何理解當下的盼與憂

端午前后北方顯著升溫，啤酒旺季動銷逐步啟動，4 月以來啤酒板塊持續調整（CS 啤酒板塊股價下跌15%），在市場對于月度銷量增長降速/消費力弱復蘇的擔憂下，23 年旺季如何展望？本文梳理市場的擔憂與期盼，通過復盤借鑒海外啤酒發展史與疫后復蘇經驗，認為當前啤酒板塊處“弱預期、低估值”階段，高溫天氣/現飲復蘇/成本改善有望對旺季啤酒的銷量/結構/利潤形成正向催化，我們建議當下應弱化因發貨節奏與銷售基數所形成的月度銷量波動，重點把握結構升級與利潤釋放兌現的高可預見性，以及具吸引力的估值水位，優選具有較強渠道掌控力與高端化推力的龍頭酒企。

銷量：厄爾尼諾來臨，旺季高溫對銷量形成強支撐23 年旺季同時受農歷節氣與厄爾尼諾的影響，升溫時點偏晚，但旺季高溫概率大，旺季旺銷可期。我們統計旺季銷量與當月氣溫與降雨的關系，可知啤酒銷量與高溫具有較強正相關關系，而與降雨量呈負相關。在此基礎上，復盤2000 年以來3 次厄爾尼諾氣候期間的啤酒銷售，看到厄爾尼諾發生當年升溫顯著、雨量正常，對全國啤酒消費具有顯著促進作用，但發生次年，南方受降水增加等影響，銷量具有一定的不確定性。整體看，23 年旺季啤酒同時受益于疫后場景放開與厄爾尼諾帶來的高溫天氣催化，旺銷可期。

結構：消費力弱復蘇，現飲修復/酒企發力或共促升級加速兌現復盤疫前美國啤酒市場在多次經濟沖擊期間表現，高端化早期，供需雙驅下產業升級趨勢強勁，經濟影響較弱；高端化成熟期，得益于較高的居民消費水平與龍頭酒企掌控力，啤酒行業仍具有較強的“抗衰退、抗通脹”韌性。

當前我國仍處高端化加速進程中，同時借鑒美日疫后復蘇經驗，現飲場景回補顯著帶動結構升級加速，國內23H1 處疫后復蘇第一程，行業以備貨為主，夜場/餐飲等消費場景開店增加、備貨積極，酒企積極推動中高檔大單品的進店鋪貨，場景修復與酒企發力共同或促進結構升級加速兌現。

成本：包材主導成本壓力改善，澳麥雙反有望迎來新轉機23 年以來，大麥采購價仍處高位，但鋁罐、紙箱等包材價格呈下降態勢，酒企的綜合成本壓力相較22 年有望明顯緩解，華潤啤酒/青島啤酒/重慶啤酒均預計23 年企業噸成本同比持平至低個位數增長，相較22 年（噸成本同比分別+6.5%/+4.6%/+5.5%）顯著改善，利潤釋放的壓制因素逐步解除。展望后續，4 月14 日商務部公告將對澳麥繼續實施雙反的必要性進行復審，我們期待澳麥雙反迎來轉機，并促使國內酒企大麥采購價迎來下行。

重點推薦：板塊估值具性價比，優選渠道掌控力/升級推力強的龍頭酒企4 月起啤酒板塊持續調整（4 月以來啤酒板塊下跌15%），主要系：1）發貨節奏與基數效應致月度銷量增速有所放緩；2）消費弱復蘇引發對啤酒高端化的擔憂。當前板塊處“弱預期、低估值”階段，啤酒板塊PE.TTM（41x）處17/22 年以來的6%/16%分位數，性價比凸顯。我們認為當前宜弱化月度銷售波動，重點關注旺季催化、全年高景氣與當前估值性價比所形成的投資機會。具體到標的，重點推薦基地市場廣泛、渠道掌控力高、升級推力強的青島啤酒、燕京啤酒，關注旺季低基數的重慶啤酒。

風險提示：經濟增長低預期、行業競爭高于預期的風險、旺季天氣不及預期。

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轉自華泰證券股份有限公司 研究員：龔源月

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